钢铁行业2023年度策略：底部涅槃，曙光已现

（报告出品方/作者：民生证券，邱祖学、任恒、孙二春）1 钢铁：“底部”已现，需求复苏支撑钢企利润回暖1.1 2022 年回眸：疲软的需求与强势的原

（报告出品方/作者：民生证券，邱祖学、任恒、孙二春）

1 钢铁：“底部”已现，需求复苏支撑钢企利润回暖

1.1 2022 年回眸：疲软的需求与强势的原料“双杀”，钢厂 利润回到历史低点

2022 年需求表现疲软，钢材价格同比回落。2022 年由于房地产市场偏弱叠 加疫情干扰，钢材需求表现不及预期，价格整体承压运行，但在国内“稳增长”政 策的不断刺激下，使得钢铁板块持续处于“弱现实”和“强预期”的博弈中。 1-3 月，稳增长预期较强，板块估值逐步抬升。尽管受制于上海疫情影响，3 月旺季需求并未如期发力，钢材库存去化受阻，但地产放松政策频出，叠加两会提 出 GDP 增速 5.5%的目标，同时市场对未来稳增长预期良好，推升黑色板块震荡 上行。 4-11 月，需求不及预期，黑色板块回落。随着疫情管控措施趋严，需求迟迟 未得到改善，海外经济同步下行压制出口需求，钢联网五大品种钢铁需求同比下行， 且由于下游企业利润不佳，钢材库存在低产量低需求背景下进入了下游主动去库 周期，价格持续下行，钢厂利润进一步压缩。 11 月上旬-至今，疫情防控政策优化，地产融资端政策放松，黑色板块估值再 度抬升。随着“地产金融十六条”以及“优化防控措施二十条”等政策的逐步落地， 市场对 2023 年的需求预期好转。在经历过前期的大幅下行后，黑色板块整体估值 较低，需求预期好转后，黑色板块估值快速修复。

原材料价格强势，钢企利润被压缩。年初截至 12 月 16 日，螺纹和热卷均价 同比分别回落 12.72%和 17.23%，原料端尽管铁矿普氏均价同比回落 25.16%， 但废钢均价仅回落 2.99%，焦炭和焦煤均价更是分别同比增长 3.86%和 12.53%。 通过观察我们发现，年初截至 12 月 16 日，焦炭成本占粗钢成本平均占比为 36.64%，同比上涨 3.68pct，而铁矿成本平均占比为 35.40%，同比下滑 5.02pct， 从价格和成本层面反映了双焦的紧缺。由于原料价格比钢材价格更为强势，2022 年 247 家钢铁企业利润明显承压，12 月 16 日盈利率仅 21.65%。

2022/1/1-2022/12/16，钢铁板块回落。由于下游需求偏弱，钢材利润维持 低位，SW 钢铁行业指数（总市值加权平均）回落，2022 年至今下跌 16.56%， 在 31 个 SW 板块当中排名第 25 位。钢铁行业板块又分为普钢与特钢板块，2022 年至今分别下跌 14.57%和 20.52%，回落较多。

1.2 钢材需求：政策暖风频吹，房地产需求回暖值得期待

1.2.1 国内钢材需求以房地产为主

房地产市场是钢材需求中的主力。建筑领域是钢材需求中的主力，占比可达 59%，房地产市场又是建筑领域中的钢材需求主力，在钢材需求中占比可达 44%。 分品种看，螺纹钢与线材几乎全部用于建筑领域，卷板类产品除一部分应用于建筑 领域外，在制造业中的机械、汽车、家电、船舶等领域有着广泛的应用。随着新型 钢结构建筑的推广，预计板材类在钢材中需求占比也将逐步增加。

1.2.2 房地产：底部已现，“三支箭”助力房地产需求回暖

2020 年以来，“三道红线”加码地产调控。2020 年 8 月，央行、银保监会等 机构针对房地产企业提出“三道红线”，强调房企去杠杆、限制拿地/销售比值，加 剧了房地产商资金紧张，使其“高杠杆，快周转”的模式难再复现，拿地意愿不强， 2021 年下半年以来百城土地成交表现低迷。 2022 年 1-11 月，房地产开发建设指标同比回落。房地产新开工面积累计同 比为-38.9%，施工面积累计同比为-6.5%，竣工面积累计同比为-19%。由于拿地 到新开工的传导关系，新开工面积 2021 年下半年以来承压，并拖累施工和竣工面 积走弱，而房地产开发进度的放缓又进一步拖累期房销售，使得房地产市场雪上加 霜。作为钢材需求大头，房地产 2022 年拖累了钢材需求。

房地产市场发展将更加稳健，2023 年对钢铁需求将有所回升。在“稳增长” 基调下，伴随着“三支箭”齐发，房企融资环境改善的拐点确认，房地产需求 2023 年有望复苏。长期来看，随着房地产调控政策稳步推进，同时保障性住房和长租房 市场持续发展，房地产开发企业发展将更加稳健，房地产行业正在向着集约、高效、 长期、健康、稳定的方向发展和转变。

螺纹钢表需与房地产开发投资完成额指标较为契合。虽然今年以来房地产新 开工面积数据表现较差，尤其是 11 月新开工面积当月同比降到了-50.8%，但螺纹 表需仍相对稳健，与房地产开发投资完成额当月同比契合度相对更高。除了基建对 于螺纹钢需求的拉动作用外，随着政策向保交付倾斜，对于前期因资金问题导致的 房地产存量停工需求也有重新启动，从而支撑了螺纹钢需求，导致了其与新开工指 标的背离。

房地产用钢需求测算：2022 年 1-11 月，房地产开发投资完成额累计同比为 -9.8%，预计全年同比-10%。基于此，我们预计 2022 年用于房地产的钢材需求同 比下滑 10%。2023-2025 年，我们对于房地产用钢需求分乐观、中性、悲观三种 假设，乐观情况下，房地产 2023-2025 年用钢需求同比分别为 2%，10%和 9%； 中性情况下，2023-2025 年需求同比分别为-5%，5%和 4%；悲观情况下，2023- 2025 年需求同比分别为-10%，0%和-1%。

1.2.3 基建：“稳增长”续支撑基建用钢需求

2022 年 1-11 月基建投资累计同比增速为 11.65%，“稳增长“支撑基建需求 逐步释放。基建行业在我国的经济发展中占据着重要的地位，是保障我国经济稳增 长的重要手段，今年在国内疫情反复，地产投资回落的背景下，依靠 2021 年专项 债结转资金与 0.7 万亿政策开发性金融工具，2022 年基建投资增速预计明显回升 至 12%。 我们预计 2023 年地产投资回暖，基建增速大概率回落。基建往往与地产呈现 此强彼弱的周期关系，2023 年房地产投资增速有望回升，而基建受制于地方资金 不足及优质项目不足等原因，预计其投资增速将大概率回落至 6%，考虑到 PPI 的 影响，预计 2022-25 年基建用钢需求增速分别为 8%、4%、0 和 1%。

1.2.4 制造业：制造业投资尚有韧性，关注企业补库需求

制造业固定资产投资 1-11 月累计同比为 9.30%，企业库存逐步下行。2022 年下半年制造业企业经历了主动去库存周期，产成品及原料库存均快速回落。尽管 原料库存同比目前已降至 8.4%的相对低位，但产成品库存同比仍处于 12.6%的高 位，企业的主动去库存周期尚未完全结束。2023 年，伴随着疫情影响消退后消费 的复苏，在国内友好信贷环境下，相关制造业投资将持续改善，预计 2022-25 年 机械用钢需求增速分别为 6%、6%、5%和 5%，同时企业主动去库存也将逐步向 主动补库存阶段过渡。

制造业细分领域中： 汽车 1-11 月产量累计同比分别为 5.60%，四大家电 1-10 月产量累计同比 分别为 4.67%。2022 年下半年疫情影响减小，汽车与家电产量同比回升，预计 2022 年用钢增速分别为 6%和 5%，2023-25 年两者用钢需求有望保持平稳运行。 船舶耗钢需求 2022 年前高后低，1-10 月我国船舶在手订单累计同比回落至 6.46%。2023 年随着全球运力紧缺的缓解，船舶耗钢需求有望回落。

1.2.5 需求总结：“轻舟已过万重山”，期待房地产需求回暖

地产方面，低迷的新开工或仍对一段时间内房地产用钢需求造成一定冲击，但 伴随着“三支箭”齐发，房企融资环境改善的拐点确认，房地产正在渡过其最差的 时期，未来的需求复苏仍然值得期待；基建方面仍以稳为主，继续支撑钢材需求； 制造业方面，随着企业库存不断降低，伴随着需求回暖，企业利润改善，主动去库 存将逐步向主动补库存阶段过渡，进而支撑钢铁需求。 “稳增长”政策持续推进，房地产需求有望回暖。2022 年 12 月，中央经济 工作会议再度强调，2023 年的经济工作仍然以“稳字当头、稳中求进”以应对尚 不牢固的经济恢复基础，以及需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力。随着稳 增长政策的推进以及疫情影响的消退，2023 年钢材需求边际改善预期增强。

1.3 钢材供给：粗钢产量继续压减，电炉钢明显下滑

铁水与粗钢产量累计同比下滑。由于房地产需求回落，钢企利润承压，2022 年 1-11 月，全国粗钢产量累计 9.35 亿吨，同比减量 1125 万吨，同比下滑 1.2%； 生铁产量 7.95 亿吨，同比减量 117 万吨，同比下滑 0.1%，而炼钢端废钢需求同 比下滑 5.7%。 废钢供给紧缺提振铁水需求。粗钢的铁元素供应主要来源于生铁和废钢。今年 在钢材需求偏弱的情况下，较高的短流程成本使得电炉钢被迫大面积减产；而长流 程端，废钢较高的价格相较于铁水逐渐丧失了性价比，钢厂在转炉中下调了废钢使 用比例，并不断提升铁水产量，使得今年铁水产量下滑幅度明显小于粗钢产量。

河北、山东、辽宁地区粗钢产量下滑较多，福建、广东等地同比增加。2022年 1-11 月，作为钢材主产地，河北、山东与辽宁地区粗钢产量分别同比下滑 757、 424 和 189 万吨，下滑较多；而福建、广东地区粗钢产量 1-11 月同比分别增加 722 和 241 万吨。

国内钢铁行业碳排放占比达到 18.92%，是减排的重要发力点之一。2020 年 9 月“碳达峰、碳中和”被提出，钢铁行业作为能源消耗高密集型行业，钢铁行业 是制造业 31 个门类中碳排放量的大户，2019 年碳排放量达到 18.53 亿吨，占全 国碳排放量 18.92%。因此，为实现我国碳排放“2030 年前达峰，争取 2060 年 前实现碳中和”这一目标，钢铁行业是主要发力点之一。

2022 年粗钢生铁产量同比大概率继续下行。由于需求偏弱，钢企主动减产，预计 2022 年粗钢产量同比下滑超 1000 万吨，生铁产量预计同比基本持平。 “双碳”大背景下，钢铁产量弹性将持续受限。在“稳增长”基调下，叠加疫 情影响消退，2023 年钢铁边际消费改善预期增强，粗钢产量有望跟随需求回暖。 但在“双碳“大背景下，钢铁产量弹性将持续受限，有利于抬高钢材价格中枢。

1.4 原料端：供给弹性增加助力钢企利润修复

1.4.1 废钢：疫情扰动下降，再生政策将催化废钢回收

短流程钢厂亏损，2022 年废钢供需双弱。今年在钢材需求偏弱的情况下，较 高的短流程成本使得电炉钢被迫大面积减产；而长流程端，废钢较高的价格相较于 铁水逐渐丧失了性价比，钢厂在转炉中下调了废钢使用比例，废钢需求明显回落， 但由于 3 月初再生资源财税 40 号文新政以及疫情，废钢回收、物流持续受到影 响，废钢库存仍持续处于低位，废钢价格较为坚挺。进入下半年后，随着疫情影响 缓解，制造业、物流等行业复工复产加速，废钢供给有所改善，2022 年全年仍为 供需双弱格局。

国内进入钢铁报废加速期，预计 2025 年废钢回收量将达到 3.33 亿吨。废钢 来源主要包括三部分：自产废钢（钢铁及产品制造环节新废料）、社会回收废钢（加 工废钢和老旧废钢）和进口废钢。其中社会回收废钢是主要来源，2019 年占比达 到 83.3%。根据钢铁工业协会统计，中国钢铁制品的平均使用周期为 20-27 年， 中国自 2000 年前后钢铁消费量开始快速增长，目前钢铁制品报废量进入加速期， 根据贾逸卿等学者《中国废钢资源化利用趋势：2020-2035 年分析预测》使用生 命周期法预测，在不考虑进口废钢的情况下，国内废钢供应仍有望持续增加，到 2025 年中国废钢利用量有望达到 3.33 亿吨，社会回收废钢占比上升至 86.6%。 废钢中有大约 85%左右可用于炼钢（转炉+电炉）。考虑到废钢进口量，据此测算， 到 2025 年可用于电炉炼钢的废钢有望达到 2.89 亿吨，能够充分满足国内电炉发 展的原料需求。

1.4.2 铁矿：2023 年维持供需平衡，矿产集团成立将增强下游话语 权

2022 年铁矿港口库存共下滑约 2300 万吨，钢厂主动去库致使铁矿价格中枢 回落。需求端，尽管钢材需求回落，但由于废钢用量的减少，铁矿产量全年同比基本持平，支撑了铁矿石等原材料需求，而供给端主流矿山由于澳洲疫情、劳动力短 缺及巴西降雨的影响，供给增加不及预期，非主流矿伴随着铁矿价格的下滑发运逐 步回落，铁矿全年存在供需缺口，港口库存较年初下滑 2300 万吨。但由于下游需 求偏弱，钢厂对原料采取了主动去库存措施，致使铁矿价格中枢持续回落，最低达 79.5 美元/吨。

2023 年供需基本平衡，钢厂补库将成为价格主驱动。目前主流矿山纷纷秉承 “价值大于产量”的理念，根据四大矿山最新的财年目标预测，预计 2023 年产量 增量不大，而需求端在废钢的替代下，铁矿需求或有回落，2023 年铁矿将由供需 缺口逐步过渡到供需平衡状态。而前期经历主动去库存后，钢厂铁矿库存已降至地 位，若未来需求恢复得以验证，钢厂利润回暖，钢厂将对铁矿重新补库从而提振铁 矿价格。

中国矿产资源集团成立将增强钢企铁矿议价权。中国是全球最大的铁矿石消 耗国，且进口矿依赖率接近 80%。然而，自 2019 年淡水河谷发生矿难以来，铁 矿价格上涨严重侵蚀了国内钢厂的利润。2021 年我国前 4 家钢铁企业粗钢产量占 全国比重仅 25%，相对于美、日、韩等国仍处于较低水平，而四大矿山铁矿产量 占全球比例近 50%，国内钢企较低的集中度使得我国钢企在铁矿议价方面处于相 对弱势地位。2022 年 7 月 19 日，中国矿产资源集团有限公司成立，旨在增强我 国重要矿产资源供应保障能力，保障产业链供应链安全。若藉由中国矿产资源集团 实施铁矿石集中采购制度，集中式整合国家铁矿进口业务，将有效提升我国对于铁 矿石的议价能力，从而提振我国钢厂盈利能力。

1.4.3 双焦：焦煤进口窗口打开，焦炭成本支撑减弱

焦炭成本支撑逐步减弱。伴随着废钢的替代效应，铁水产量大概率持续回落， 压制焦炭需求，而成本端焦煤的供应有望得到修复，从而改善焦化厂利润，焦炭现 货成本支撑逐步减弱，从而助力钢厂冶炼端利润修复。

进口仍有增量，焦煤供需紧张或将缓解。需求方面，受废钢替代效应影响铁水 产量有望逐步下滑；供应方面，国内焦煤产量维持稳定，进口焦煤持续提升，有望 持续提振焦煤供应。随着焦煤供需紧张缓解，对焦化厂利润的挤压也将明显减弱。 蒙煤口岸通关量持续增长。蒙煤进口以汽运为主，前期受疫情影响进口量持续 低迷。2022 年 5 月以来，随着疫情影响得以控制，以及 AGV 无人驾驶车辆的投 入，蒙煤通关量开始逐渐回升，2022 年至今已成为我国第一大焦煤进口国。预计 2023 年，蒙煤进口将稳中有增。 俄罗斯煤炭出口更多地转向亚洲市场。受俄乌冲突影响，欧美大幅减少俄罗斯 煤炭的进口，使其被迫转向亚洲市场。

截至 2022 年 10 月，我国进口俄罗斯焦煤 同比增长 101%，预计 2023 年俄罗斯焦煤进口将继续维持高位。 美国、加拿大等海运煤进口受进口利润影响较大。由于 2022 年上半年海外焦煤价格高企，国内进口利润较低，美国、加拿大焦煤进口受阻，直到下半年海外焦 煤回落后，进口利润窗口重新打开方有所改善，预计 2023 年进口量将有所回升。 关注澳煤进口放开的预期。我国 2020 年进口澳洲焦煤 3536 万吨，2021 年 仅剩 617 万吨。若澳煤恢复进口，将有效改善国内焦煤供需紧缺现状，因此需要 关注澳煤进口重新放开的预期。

1.5 钢材总结：底部涅槃，曙光已现

“政策底”已现，需求复苏支撑钢企利润回暖。2022 年钢企利润持续低迷， 但伴随着“三支箭”齐发，房企融资环境改善的拐点确认，房地产需求 2023 年有 望复苏，进而支撑 2023 年钢材需求边际改善预期增强；而钢材原料端废钢、焦煤 等供给弹性有望回升，价格表现或将弱于成材，进而助力钢厂冶炼端利润修复。

我国钢材需求将长期维持低速增长。我国已进入经济转型期，而房地产去杠杆 是我国在这一时期的典型表现，钢材消费增速趋缓不可避免。但由于我国经济仍在 发展过程中，城镇化建设尚未完成，因此也不宜对房地产乃至全部用钢需求给予过 分悲观的预期，我们预计未来我国钢材需求将长期维持低速增长。

2 不锈钢：需求复苏，火电不锈钢管需求有望超预期

2.1 不锈钢成本：镍铁成本占比高，价格扰动大

不锈钢具有良好的耐腐蚀、耐高低温以及易加工性能。不锈钢是特殊钢的一种， 行业将含铬量大于 10.5%，且以耐蚀性和不锈性为主要性能的一系列铁基合金， 称作不锈钢。不锈钢的耐腐蚀性主要因为含有铬元素，防腐蚀原理与铝相似，只是 更不容易腐蚀，另外通过加入镍、钼等元素，可以进一步提高不锈钢的耐腐蚀性， 并改善其加工使用性能。 300 系不锈钢占比基本维持在 50%。不锈钢根据镍元素含量不同，划分为 200 系、300 系和 400 系，200 系镍平均含量约 4%，300 系镍平均含量约 8%，400 系不含镍。300 系产量约占不锈钢的 50%，比例相对稳定，2021 年中国不锈钢产 量 3244 万吨，同比增加 8.7%，其中 300 系占比 50%。铬铁、镍铁以及废不锈钢 等原料，通过电炉或高炉高温反应，冶炼成不锈钢板坯或方坯，之后轧制成热轧， 最后再进行连轧、酸洗、退火，生产出冷轧不锈钢。

300 系不锈钢原料成本占比高，镍价影响大。300 系不锈钢坯成本中，原料 占比超过 90%，镍铁原料占比将近 71%，铬铁原料占比约 20%，原料价格特别是 镍铁价格波动，对不锈钢冷轧成本影响较大。历史上，由于印尼、菲律宾政府镍矿 政策变动频繁，镍价波动剧烈，不锈钢价波动也比较大。

2.2 镍铁供应：镍铁产能持续扩张，供应压力逐步显现

2.2.1 镍铁成本优势明显，原料占比仍有提升空间

不锈钢镍元素主要来自镍铁、电解镍以及废不锈钢。镍铁是镍和铁的合金，不 仅可以提供不锈钢中的镍元素，还可以提供铁元素，并且镍铁都是按照镍来计价， 铁并不计入价格，所以相同价格下，镍铁对电解镍也更有经济优势。

2021 年镍铁在不锈钢镍原料中占比达到 59%，未来仍有较大的提升空间。 随着 RKEF 技术的推广，镍铁冶炼成本持续下降，经济优势更加突出，镍铁产能快 速扩张，对电解镍形成替代，2011-2021 年，电解镍在不锈钢镍原料中占比从 29% 下降 17%，镍铁占比从 49%上升至 59%，废不锈钢镍供应占比基本保持在 22% 左右。印尼镍铁企业利润高企，在建项目较多，随着印尼镍铁产能持续投产，电解 镍在不锈钢镍原料中占比将继续下降。

另一方面，部分 300 系不锈钢镍含量需要达到 8%，所以冶炼过程中加入电 解镍既可以满足 8%的含量要求，又能微调镍含量，据了解，只要镍铁经济性足够， 国内不锈钢企业中电解镍的使用比例可以低到 5%，所以未来镍铁占比仍有较大提 升空间。

2.2.2 印尼镍矿资源丰富，镍铁产能持续扩张

镍铁供应压力较大，印尼未来贡献镍铁主要增量。中国是不锈钢生产大国，镍 铁产量也较高，印尼镍矿资源丰富，并且镍矿政策反复，企业为规避风险，积极在 印尼布局镍铁项目，印尼镍铁产能快速增长，镍铁供应压力逐步显现。2021 年， 印尼镍铁产量达到 89 万金属吨，同比+50.34%，随着未来新建项目不断投产，印 尼镍生铁持续增长。据 SMM 预测，到 2025 年印尼镍生铁产量将达到 220 万金 属吨，2021-2025 年 CAGR25.38%。相反，自 2020 年印尼禁止镍矿出口之后， 我国镍矿进口量大幅下降，镍矿价格明显上涨，国内产业链镍矿原料紧张，国内市 场镍铁产量在经历 2019 年高峰之后，开始逐步下降，2021 年国内镍铁产量 43 万金属吨，同比减少 15.6%。据 SMM 预测，到 2025 年中国镍生铁产量将下滑 至 34 万吨，不及印尼产量的 1/6。

2.2.3 高冰镍工艺打通二元供应，缓解镍铁过剩压力

镍冶炼技术进步快，重视供应结构性变化。镍产品种类多，并且各种产品之间 可以通过中间品进行转换，所以技术的革新也对产业影响很大，2010 年之后，RKEF 技术对传统工艺的替代，NPI 产能大幅扩张，而镍铁-高冰镍工艺，打通不锈钢和 新能源车需求，所以从镍供应来看，原生镍整体供应比较重要，但镍产品之间结构 性的变化，以及各种产品之间相互转换的技术也很重要。

青山高冰镍项目投产，缓解镍铁过剩压力。2021 年 3 月，青山与华友钴业、 中伟股份签订高冰镍供应协议，2021 年 10 月至 2022 年 10 月，青山分别向华友 钴业、中伟股份，供应 6 万吨和 4 万吨高冰镍，按照 75%镍含量计算，折合金属 量 7.5 万吨。2022 年 1 月，青山建成 3 条高冰镍产线，首批产品开始发运回我国，随着高冰镍项目供应的上升，镍铁过剩的压力将会有所缓解，但未来镍铁过剩 的局面仍然难以改变。

2.3 不锈钢供应：不锈钢产能继续扩张，市场集中度提升

2.3.1 我国成为不锈钢生产中心，印尼市场快速扩张

2021 年全球不锈钢产量同比增加 9%。不锈钢需求，一方面会随着经济周期 变动，另一方面，由于不锈钢产品抗腐蚀能力强，应用领域在逐步扩大，具有一定 的成长性。2016-2021 年，全球不锈钢产量年均增速 4.4%，2021 年产量 5629 万吨，同比增速更是高达 9%，在大类金属中，不锈钢属于增长较快的品种。 2021年我国不锈钢产量占全球比重将近56%。不锈钢产能主要分布在中国、 印度和印尼，其中 2021 年我国不锈钢产量占比将近 56%，而印尼不锈钢产能在 快速扩张。目前印尼镍铁和不锈钢项目主要是中国企业在布局，并且印尼几乎全部 镍铁和部分不锈钢也是回流中国，对我国镍铁形成替代，不锈钢出口海外的部分也 主要是挤占我国的出口市场，所以将印尼和我国的镍铁和不锈钢市场，作为整体来 分析，会更为清晰。

2016-2021 年国内不锈钢产量增速高于全球 2.2pct。随着国内不锈钢冶炼 技术进步，以及规模优势的显现，国产不锈钢逐步取代海外，2010 年开始，我国 不锈钢产量逐步上行，从不锈钢净进口国转变为不锈钢净出口国，贡献了全球不锈 钢供应的主要增量，2016-2021 年我国不锈钢产量年均增速 6.6%，高于全球 4.4% 的年均增速，国内性价比高的不锈钢产品大大促进了不锈钢的应用推广。 印尼不锈钢产量快速增长，2018 年至 2021 年 CAGR 达到 31.1%。2013 年 以来，随着“一带一路”政策的实施，中国企业开始积极在印尼布局，印尼基础设施逐步完善，镍矿资源丰富的优势开始体现，中国企业采用镍矿-镍铁-不锈钢一体 化冶炼模式，成本低于国内，所以中国企业在印尼的布局，也开始从镍铁，向下游 不锈钢延伸，印尼不锈钢产量从 2018 年的 219 万吨，增长至 2021 年的 494 万 吨，产量增长迅速。

欧盟、韩国征收反倾销税，2016 年至 2020 年，我国不锈钢出口量下滑。 2010 年之后，随着镍铁冶炼技术的进步，加上不锈钢企业的规模优势，我国不锈 钢出口量持续增加，2016 年之后，为了缓解我国不锈钢的冲击，欧盟、韩国开始 对我国不锈钢实施反倾销税，并且印尼不锈钢产能快速扩张，挤占我国不锈钢的出 口市场，2016 年至 2020 年，我国不锈钢出口量下滑。 印尼不锈钢产能快速扩张，我国不锈钢进口量明显上升。印尼不锈钢产能的快 速扩张，不只是影响我国不锈钢的出口市场，也冲击着国内的不锈钢市场，因为在 印尼布局镍铁和不锈钢的企业基本是国内企业，镍铁和不锈钢产品同质化明显，所 以对国内不锈钢冲击也大，2017 年开始，我国不锈钢进口量明显上升（正对应着 印尼不锈钢产量的崛起）。 我国对印尼不锈钢征收反倾销税，仍难避免进口冲击。2019 年 7 月，国内对 印尼不锈钢热轧征收 22.5%的反倾销税，不锈钢进口量有所下降。2020 年 1 月 1 日开始，印尼禁止镍矿出口，国内镍矿价格大幅上涨，不锈钢冶炼成本明显增加， 加上印尼不锈钢产能投产较多，我国不锈钢进口量再次攀升。

我国不锈钢下游产业发达，印尼不锈钢回流国内进行深加工。我国不锈钢产业 链成熟，特别是下游的制品加工业比较发达，未来印尼不锈钢，大部分还是要回流 国内，进行深加工，然后再出口海外，这种产业链模式在 2021 年已经初见端倪。 2021 年我国不锈钢进出口双双增长，进口量 293 万吨，同比增加 62%，出口量 446 万吨，同比增加 31%，主要因为海外不锈钢需求较强，印尼生产成不锈钢方 坯或热轧，回流国内加工成制品，再出口海外，其中有不少是直接用来出口的手册 钢。 规划产能较多，不锈钢供应仍然有较大保证。不锈钢是特种钢，属于国家高品 质特殊钢新型材料的范围，钢铁行业的减量替代政策，也并未在不锈钢行业实施。 目前不锈钢规划产能仍然较多，双碳政策压力下，未来不锈钢产能的审批可能会比 较谨慎，规划产能的后期项目落地可能也会比较长，但国内企业开始积极在印尼布 局，未来印尼不锈钢将会接力中国，进入产能快速扩张的时代，不锈钢的供应仍然 有较大保证。

2.3.2 民企冷轧产能扩张较快，三足鼎立局面形成

国有企业打破海外垄断，民营企业快速扩张。不锈钢行业发展与钢铁相似，国 有企业涉足最早，打破海外技术垄断，实现从无到有的跨越，之后以青山、德龙为 主的民企开始涉足不锈钢领域，凭借灵活运行机制和高效的管理，规模快速扩大。 2014 年青山不锈钢产量超越太钢不锈，成为行业龙头，2020 年不锈钢板带粗钢 产量分布中，青山占比 26%，太钢不锈钢和宝钢产量合计占比 21%，德龙占比 7%。 宝武、青山、德龙将成三足鼎立局势。宝武集团合并太钢之后，不锈钢行业的 市场格局比较清晰，未来不锈钢市场将形成三足鼎立局面：以太钢不锈、宝钢德盛 为主的宝武系，以青山、宏旺、甬金为主的青山系，以及德龙系。青山、德龙在印 尼的镍铁项目持续投产，实现镍铁-不锈钢冶炼全覆盖，成本优势明显，宝武集团 不锈钢热轧、冷轧产品质量高，技术优势突出。随着碳减排政策的实施，未来国内 不锈钢粗钢产能的批复，具有较大不确定性，而国际上反倾销税政策，也影响着行业的发展趋势，未来国内不锈钢产能增长或将逐步放缓，而产能向印尼转移的趋势 将会加快。

2.3.3 冷轧供应：宽幅冷轧增长迅速，精密冷轧集中度有待提升

宽幅冷轧市场增长较快，精密冷轧增速提升。随着不锈钢技术的进步，以及应 用领域的扩展，不锈钢冷轧产量稳步增长，特别是宽幅冷轧领域，产量增长较快， 过去 8 年复合增速达到 15.3%。精密冷轧产量增长较缓，年均增长约 7.6%，近几 年，随着电子信息技术快速发展，精密冷轧需求开始起势，产量增速有所加快。

冷轧产能继续扩张，产品分化趋势确立。不锈钢冷轧产能继续增长，特别是最 近几年，德龙规模扩张迅速，目前规划项目仍然较多，未来两年内不锈钢冷轧待投 产能超过 300 万吨，供应比较充足。新兴势力的介入，将加剧冷轧不锈钢低端市 场的竞争，而中高端市场，因下游产品要求较高，影响相对较小，市场分化趋势延续。

民企宽幅冷轧扩张迅速，精密冷轧集中度有望提升。民营企业进入不锈钢市场 较晚，但由于管理体制灵活，成本控制较好，市场份额快速扩大，目前宽幅市场形 成以宏旺、太钢不锈、甬金、江苏德龙为主的市场格局，2021 年 CR4 市场份额 67%，近年来江苏德龙扩张迅速，未来仍有较大产能投产，市场份额提升明显。 精密冷轧不锈钢属于高端产品，具有高技术水平、高附加值的特点，基本以定 制为主，国内生产厂家不多，尤其是 0.2mm 以下的高品质精密冷轧不锈钢板带， 能够实现大批量生产更少。精密冷轧市场两极分化，CR4 占比达 53%，而中小企 业（2021 年产量占比在 3.96%以下的企业）的市场容量也达到 36.86%。未来随 着客户不断升级的品质需求，低端企业将逐渐退出市场竞争，而宽幅冷轧企业开始 涉足精密冷轧市场，但产品研发和渠道建立，尚需时日，未来精密冷轧市场集中度 有望提升。

2.4 不锈钢需求稳步增长

2.4.1 不锈钢下游应用较为广泛

不锈钢具有优异的耐蚀性、成型性、相容性以及强韧性等优点。国内外不锈钢 下游需求结构相近，均以消费及医疗设备为主。近年来，消费品及医疗实际增长最 为强劲，随后是石化及能源领域，带动全球不锈钢需求不断增加。

2.4.2 中国不锈钢消费潜力巨大

中国是世界不锈钢的主要消费区域。1998 年，中国不锈钢表观消费量为 85.13 万吨，随着经济的快速发展，截至 2021 年，我国不锈钢消费量已增长 30 多倍， 占全球比例已超过 50%，位列世界不锈钢消费量第一大国。 人均不锈钢消费与人均 GDP 正相关性良好。随着人均 GDP 的升高，除了 2008 年金融危机致当年消费量略有下降，不锈钢人均消费量整体呈上涨趋势。 2020 年疫情期间，全球不锈钢消费量同比下降，其中中国不锈钢消费不降反增， 占全球比例进一步提升。

由于不锈钢性能优异，我国积极颁布政策以促进不锈钢产业的积极发展。市场 监管总局 2019 年 11 月关于食品中“塑化剂”污染风险防控的指导意见中明确鼓 励企业使用不锈钢材质的设备设施、管道、容器、工具等；2020 年 3 月 1 日，住 建部《建筑给水排水设计标准》鼓励室内给水管道采用不锈钢等耐腐蚀，安全可靠的管材，为不锈钢未来的需求增长提供了保障。

2.4.3 不锈钢整体需求增长稳定

我国不锈钢消费中，餐饮器具、建筑装饰以及家电属于房地产后周期，三者合 计占总需求比例为 41%。2022 年房地产表现偏弱，但随着政策支持不断加码，地 产尤其是跟不锈钢最为相关的竣工端预期逐步修复，需求将得到一定改善。

根据历史数据，考虑到房地产销售面积对家电等后周期消费品的引领作用，再 叠加居民更新换代需求，我们给予 2023-2025 年餐饮器具对不锈钢需求 8%-9% 的增速预期，给予家电对不锈钢需求 3%-4%的增速预期。 2020 年 3 月《建筑给水排水设计标准》鼓励使用不锈钢水管，而我国不锈钢水管市场尚在起步阶段，对标海外如日本不锈钢水管的渗透率在 95%以上，我国 自来水管中不锈钢管的渗透率有较大的发展空间。

随着不锈钢消费相关的地产竣工端预期逐步修复，我们给予不锈钢 2023- 2025 年建筑装饰需求 4%-7%的增速预期。

2020 年石化领域占不锈钢终端消费比例为 23%，占比最高。由于在湿、酸服 役情况下良好的表现，不锈钢管在石化领域主要应用于管道输送系统，包括高压炉 管，配管，石油裂化管，流体输送管，换热管等。 2021 年由于能耗管控，部分化工产能延后至 2022 年投产。随着高能耗项目 审批愈加严格，预计化工行业对不锈钢需求增速将会回落。我们给予不锈钢 2023- 2025 年石化领域需求 3%-4%的增速预期。

2020 年设备与轨道交通分别占不锈钢需求的 22%和 16%，两者分别与我国 的制造业发展和基建投资息息相关。不锈钢在设备领域运用广泛，尤其多用于机械 设备中的化工设备、运输设备、海工设备、环保设备和能源设备等，且最近由于新 能源行业如火如荼的扩张趋势，换电设备的需求量也逐步增加。预计设备对不锈钢 需求 2023-2025 年增速在 5%-7%之间。 在“稳增长”基调下，2022 年基建投资整体增速较高，但近年来基建投资更 偏向于新基建以及水利、环境与公共设施，反观轨道交通项目被连续降温。2021 年 3 月 29 日《关于进一步做好铁路规划建设工作意见的通知》提到：严格控制既 有高铁的平行线路；严禁以新建城际铁路、市郊铁路为名违规变相建设地铁、轻轨。 因此，轨道交通对不锈钢需求预期不高。预计轨道交通对不锈钢需求 2023-2025 年增速在 3%-4%之间。

不锈钢需求的长期前景依然乐观。全球对能源、食品和水的需求不断增长，将 成为未来不锈钢需求增长的强力支撑，能耗双控政策趋松，石油化工产业投资或将 部分恢复，同时新能源汽车及充电桩等有望成为不锈钢新的消费增长点，不锈钢需 求仍具备良好的增长潜力。 产业政策有利于国内不锈钢行业的发展。亚洲为世界主要的不锈钢生产地区， 而中国是全球最大的不锈钢生产国，随着中国制造业的发展，产业技术不断进步， 制造业升级、消费升级和新兴领域的拓展将有效挖掘我国不锈钢消费的市场潜力。 综上，我们认为 2023-2025 年随着房地产市场回暖，不锈钢需求将保持 4%- 6%的增速。

2.4.4 冷轧不锈钢性能优异，占不锈钢商品 70%

冷轧不锈钢品质更为优越。对比热轧不锈钢板带而言，冷轧不锈钢带有较好的 延展性，韧性高的同时质量也相对较高，下游应用更加广泛。因冷轧不锈钢工艺更 加复杂，所以成本和价格相比较热轧都偏高。

2019 年中国有 70%以上的不锈钢商品源自冷轧不锈钢。冷轧不锈钢下游应 用广泛，并不过度依赖下游某一行业的波动。

宽幅及精密冷轧不锈钢需求增速远高于不锈钢整体增速。2021 年我国宽幅和 精密冷轧不锈钢板带的表观消费量分别为 1358 和 69 万吨，宽幅和精密冷轧不锈 钢 2016 年至 2021 年表观消费的复合增长率分别为 14.17%和 10.53%，高于不 锈钢整体 8.71%的复合增速。 考虑到我国制造业产业技术逐步升级，预计宽幅及精密冷轧不锈钢需求增速 后续仍将高于不锈钢整体需求增速，预计到 2025 年，我国宽幅冷轧不锈钢表观消 费预计将达到 1810.1 万吨，而精密冷轧不锈钢表观消费将达到 86.1 万吨。

2.4.5 能源用不锈钢管需求有望持续放量

自 2019 年核电审批重启以来，我国新建核电机组审核加速。2019 年以来， 我国核准了 11 个核电项目，共 21 台机组，其中 2022 年中国共核准 5 个核电项 目，每个项目均有两台核电机组，总计 10 台核电机组，为过去十多年来最多的一 年。核电复苏势头强劲，发展潜力十足，核电用管需求或将持续向好。 以煤电为主的稳定支撑性电源建设有望重新启动。21 年以来频繁出现的拉闸 限电现象以及 22 年夏天由极端高温带来的用电高峰电力供应不足的问题都侧面 反映了新能源供电能力不足以及不稳定的问题。为了保障电力供应，国家迅速出台 一系列政策，要求加快煤炭产能释放，火电承担保障电力供应的主要责任。2022 年 8 月 19 日，电规总院发布《未来三年电力供需形势分析》，提出要保障未来三 年 1.4 亿千瓦煤电按期投产，同时尽快将新增规划煤电项目落实，适时新增规划一 批电源储备项目，以煤电为主的稳定支撑性电源建设有望重新启动。

2021Q4 以来火电核准装机量明显增加。从 2021 年 Q4 开始，火电投资规模 出现较大幅度的增长，2021 年 12 月获得核准的煤电装机占到全年总核准装机的 54.37%。根据我们统计，2022 年前三季度火电核准量为 56.78GW，同比远超往 年。我们预计后续将会有一大批煤电项目获批，今明两年每年将核准 8000 万千瓦 （折合 80GW），2024 年保证投产 8000 万千瓦的数量，未来三年将带来 2 亿千 瓦的新增装机量。

预计 2022 到 2025 年高端不锈钢锅炉管需求将明显增加。一台超超临界百 万机组对于 S30432 和 HR3C 等高端不锈钢需求量为 800-1000 吨，其中 S30432和 HR3C 占比分别为 73%和 27%。新建需求方面，今明两年每年核准 80GW 煤 电项目，从核准到建设需要 1 年左右的时间，考虑到锅炉厂产量需要逐步爬坡， 则 2023-2025 年新建煤电装机量为 60、80 和 60GW；改造需求方面，根据“十 四五”期间煤电机组改造规模不低于 3.5 亿千瓦，折合 350GW，我们假设可以升 级改造的煤电机组约 110GW，2022 年火电改造项目较多，升级改造需求预计为 30GW。由于产能爬坡需要时间，且 2023 年开始火电新建项目将占用大量产能， 预计 2023-2024 年火电改造需求将逐步降为 20 和 10GW，直到 2025 年新增需 求下滑后重新反弹升至 40GW，按照 1000 吨/GW 的用量估算，则 2022-25 年新 增+升级改造产生的需求将由 2021 年的 3.81 万吨提升至 10 万吨，CAGR 为 27.32%。

2.5 不锈钢总结：需求复苏，火电不锈钢管需求有望超预期

地产复苏支撑不锈钢基本面稳健向好。国内和印尼不锈钢规划的冶炼项目较 多，供应增量较多,预计未来 2-3 年大量不锈钢冶炼产能建成投放，冷轧不锈钢加 工原料来源充足。需求端，地产尤其是跟不锈钢相关的竣工端预期逐步修复，2023 年需求将得到一定改善。此外，受益于传统消费领域升级以及新兴领域增长，宽幅 及精密冷轧不锈钢需求增速高于不锈钢整体需求增速，而不锈钢管在核电及火电 需求放量的背景下，行业也有望将长期维持高景气。

3 投资分析

宝钢股份：钢铁龙头，产品结构持续优化

公司持续深化成本削减工作。公司持续进行优化配煤配矿结构、采购降本目 标细化分解、制造成本和费用管控等工作，前三季度累计实现成本削减84.76亿 元，积极应对购销差价收窄和效益下滑压力。 公司产能持续增加，产品结构持续优化。1）东山基地新建三高炉系统项目 目前已经投运，下属公司湛江钢铁拟建的宝钢湛江钢铁氢基竖炉系统项目预计将 于2023年底投产；2）宝山基地无取向硅钢产品结构优化项目已进入设备安装阶 段，预计可进一步提升高牌号无取向硅钢比例；3）立项宝山基地条钢产品结构 优化改造，拟建生产能力为60万吨/年二高线产线。

方大特钢：精细化管理保障成本竞争优势，股权激励为长远发 展奠基

精细化管理降本，增强抗市场风险能力。公司以精细化管理为主线，建立起 从采购、生产、销售到技术、设备、运营等各职能部门全覆盖的降本创效体系， 保障公司突出的成本竞争力，有效提升公司经营业绩，公司销售利润率、吨钢材 盈利水平、净资产收益率等指标多年保持在行业上市公司第一方阵。 股权激励计划为公司长远发展奠定基石。2022年9月公司发布A股限制性股 票激励计划公告，拟向包括公司董事、高级管理人员、核心人员和骨干人员在内 的1230人授予共21559万股限制性股票。该激励计划有利于形成股东、公司和员 工之间的利益共享和风险共担机制，充分调动员工积极性，支持公司战略目标的 实现和长期可持续发展。

高现金分红回报股东，增强公司价值投资吸引力。公司 2021 年度拟定利润分 配方案为：公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 11.10 元（含税），合计拟派 发现金红利 23.93 亿元（含税），现金分红比例达到 87.60%。公司持续高现金分 红为股东带来丰厚回报，增强公司价值投资吸引力。

久立特材：公司产能持续释放，行业龙头地位稳固

持续布局高端产品，促进产品结构优化。公司已成为国内规模最大的工业用不 锈钢管制造企业，目前具备年产 13.5 万吨工业用不锈钢管的生产能力。近年来公 司在油气、核电、航空航天等领域加速高端产品布局，包括镍基合金油井管、蒸发 器 U 型传热管等高附加值、高技术壁垒的产品。公司高端产品布局逐步展现成效， 2022 年上半年公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值、高技术含量的产 品收入占营业收入的比重约为 20%，保持了持续稳定的增长态势，未来公司还将 持续加大科研力度，开拓高端市场。 把握下游行业景气需求，加快产能释放。2022 年上半年，公司下游油气、核 电行业景气度持续回暖，公司积极推进投产项目的产能释放，从而满足下游工业用 不锈钢管的多种需求。目前公司可转债项目“年产 5500km 精密管材项目”以及 “1000 万吨航空航天材料及制品项目”工程进度均达到 100%。投产后，公司高 端不锈钢管产能有所提升，产品结构有望进一步优化。另外，“年产 5000 吨特种 合金管道预制件及管维服务项目”、“年产 15000 吨油气输送用特种合金焊接管材 项目”、“合金公司二期项目”与“预制管建设项目”当前投产进度分别为 35%、 70%、100%和 40%，也将助力公司产能持续扩张，业绩持续释放。上半年合金公 司亏损 16.3 万元，主要系开始计提高价设备折旧所致，预计随着项目产能逐步释 放，合金公司效益有望明显转好。

甬金股份：冷轧不锈钢龙头，预镀镍+钛合金项目助力高成长

加码冷轧不锈钢产能，成长性再上台阶。公司多个不锈钢冷轧项目处于有序 建设投产中，7月中旬公司发布公告将与青拓合作在江苏泰州布局120万吨宽幅冷 轧产能，预计2025年公司冷轧不锈钢产量增长至578.3万吨，2021-2025年冷轧 不锈钢产量CAGR达到28.41%，龙头地位将更加稳固。 布局钛合金业务，未来有望成为公司第二增长级。公司10月公告与龙佰集团 及航宇科技共同建设投资6万吨钛合金项目，其中1期1.5万吨建设期18个月，钛 合金下游需求空间广阔，未来有可能成为公司第二增长级。 投资22.5万吨柱状电池外壳材料项目，公司产品系列更加丰富。公司11月公 告，拟投资14亿元建设“年产22.5万吨柱状电池专用外壳材料项目”，其中一期 工程建设期12个月，建成年加工7.5万吨柱状电池外壳专用材料生产线，预计 2023年四季度投产。公司预镀镍产品市场前景广阔，2021年全球圆柱锂电池外 壳材料市场需求约18.5万吨，但2025年有望达到60-70万吨市场规模。

武进不锈：把握火电需求复苏机遇，高端管材龙头蓄势待发

公司是国内不锈钢管行业龙头企业之一，第一家国产化S30432供应商。武 进不锈在石油炼化、天然气输送、电站锅炉和煤化工等行业的不锈钢管市场中居 于行业领先地位。公司自主创新，填补了我国超超临界火电机组锅炉用不锈钢无 缝管国内空白，是第一家国产化S30432的供应商，对超超临界机组供货数量最 多。 原料成本压力缓解，公司盈利能力有望持续提升。受2022年上半年原材料 价格强势和价格传导不畅影响，公司的毛利率有所下降。但原材料价格于2022年 下半年持续走弱，成本压力得到显著缓解，同时公司专注于管理体系和成本结构 的持续优化，三费占比逐步下降，公司盈利能力有望持续提升。 火电锅炉管需求释放，公司积极增产把握市场复苏机遇。目前我国发电领域 中煤电贡献了60%的发电量，是当之无愧的主体能源。而超超临界燃煤技术由于 其效率高，成本低，排污少的特性，能够很好的解决我国电力短缺和低碳环保之 间的矛盾，将成为未来煤电的主流技术。受益于火电核准量大增以及改造升级需 求提振，2025年火电锅炉高端不锈钢无缝管需求将由2021年的3.81万吨提升至 10万吨，CAGR为27.32%。公司把握火电管材市场复苏机遇，积极发行可转债增 产2万吨高端不锈钢锅炉管，业绩增速有望得到明显提振。

方大炭素：双碳驱动，石墨电极龙头未来可期

“双碳”打开需求空间，产能审批收紧助推石墨电极行业长期高景气度。电 炉炼钢吨CO2排放仅为0.5吨左右，不到高炉炼钢排放的1/4，为有效减少钢铁行 业碳排放，政策鼓励电炉钢占比提升，“十四五”末电炉钢产量占粗钢产量比重 有望达到20%，预计2021-2025电炉炼钢消耗石墨电极复合增速18.48%，行业 需求空间广阔。石墨电极本身是高耗能行业，受能耗双控等政策影响，部分省市 出台政策限制中低端产能审批，行业拐点逐步显现，石墨电极价格有望长期向 上。 超高功率石墨电极项目陆续投产，龙头地位更加稳固。随着合肥炭素5万吨 迁建项目，眉山方大5万吨新建项目逐步投产，龙头地位更加稳固。产品结构 上，新投产石墨电极项目主要是超高功率产品，未来公司高端石墨电极产品占比 将进一步提升。 等静压石墨逐步放量，业绩贡献预计将稳步抬升。子公司成都炭材是国内生 产等静压石墨制品质量好、规格大、产量高的专业研发生产企业。公司当前等静 压石墨产能0.6万吨，总规划产能3万吨，随着后期产能逐步投放，业绩贡献预计 将稳步抬升。

广大特材：风电零部件结构优化+成本下行，静候业绩反转时

公司立足于特钢材料优势，积极向高附加值精密零部件领域延伸。凭借行业内 少有的熔炼、成型、热处理、精加工等全产业链技术积累优势，公司战略性进军具 有“市场容量较小、技术要求高、生产难度大”的风电、轨道交通、精密机械装备 等细分领域，从基础材料逐步升级为精密零部件产品，与传统钢厂形成差异化竞争。 21 年高端特钢制品营收占比达 60%，同比增长 16pct。 风电领域景气度持续，大型化趋势推动产业升级。结合国内风电招标量的提升 以及国家“十四五”风电装机政策，我们预估 2022-2025 年国内新增装机容量 CAGR 为 15.29%，持续提升行业需求，同时伴随着大型化趋势推动，将提高行业 壁垒，推动行业集中度进一步提升。公司 20 年大功率铸件首次投产便达到 28.46% 的毛利率，与行业龙头持平，21 年毛利率更是首次超越行业龙头；随着公司技改 项目二期 10 万吨铸件毛坯及配套 15 万吨精加工项目于年末集中达产，公司业绩 有望提升。

产品结构持续优化，精加工项目值得期待。公司齿轮钢技术工艺处于行业领先 地位。公司拟投资 22 亿元聚焦于 5MW 以上风电齿轮箱相关零部件，预计可形成 84,000 件大型齿轮箱零部件及其他精密机械部件精加工能力，届时将进一步优化 公司产品结构，为公司带来新的业绩增长点。 混改项目成功落地，铸钢件产能持续增长。公司与东方电气于 2021 年 1 月合 作成立广大东汽合资公司，并利用技术改造、产能提升及降本增效等手段，将铸钢 件产能从 10,000 吨升至 30,000 吨。 高端特殊合金领域募资投产，进口替代市场广阔。公司持续推进特殊合金产能 扩建项目，预计 2024 年末项目达产后，将为公司带来 3700 吨高温合金等特殊合金新增产能，随着国内需求增长以及军工认证后，产能释放有所保障。 原材料价格回落，公司利润有望修复。2022 年下半年废钢到货量开始回升， 叠加下游钢铁产量明显下滑，废钢价格开启下降趋势，生铁和合金等原材料价格也 有所下滑，而公司风电业务毛利对原材料价格的敏感度在行业内属于较高水平，原 材料的下跌将大幅助力公司利润修复。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。